核心要點(diǎn)
近期小金屬市場(chǎng)熱度高企，價(jià)格中樞上行。主要原因在于戰(zhàn)略小金屬儲(chǔ)量有限、開(kāi)采難度大且供給彈性不足，同時(shí)新能源、半導(dǎo)體、軍工等下游需求快速增長(zhǎng)，疊加地緣政治致供應(yīng)鏈波動(dòng)及中國(guó)對(duì)鎢、銻、稀土等實(shí)施出口管制，內(nèi)外價(jià)差拉大，供需矛盾加劇。在資源稀缺性持續(xù)凸顯、需求結(jié)構(gòu)升級(jí)及政策調(diào)控下，未來(lái)小金屬價(jià)格有望延續(xù)上行趨勢(shì)，具備資源儲(chǔ)量?jī)?yōu)勢(shì)、技術(shù)壁壘及合規(guī)出口渠道的企業(yè)將持續(xù)受益。
2025年5月有色金屬板塊整體溫和上漲。貴金屬（黃金）及戰(zhàn)略小金屬（稀土、鎢等）領(lǐng)漲，5月全球地緣政治局勢(shì)緊張加劇，中東地區(qū)沖突持續(xù)升級(jí)，俄烏局勢(shì)也出現(xiàn)新的波動(dòng)，導(dǎo)致國(guó)際金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，黃金作為傳統(tǒng)的避險(xiǎn)資產(chǎn)，價(jià)格持續(xù)走高。受資源稀缺性、政策管控以及下游新興產(chǎn)業(yè)需求增長(zhǎng)的影響，稀土、鎢等戰(zhàn)略小金屬價(jià)格上漲。銅和鋁價(jià)格呈現(xiàn)溫和上漲態(tài)勢(shì)，但供需整體處于緊平衡狀態(tài)。未來(lái)需重點(diǎn)關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏、中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度及細(xì)分品種供需邊際變化。
全球多國(guó)圍繞關(guān)鍵性礦產(chǎn)資源保護(hù)及開(kāi)發(fā)密集出臺(tái)政策，主要手段有資源管控升級(jí)、深化國(guó)際合作、加大產(chǎn)業(yè)支持等。美國(guó)與烏克蘭簽署 "礦產(chǎn)協(xié)議" 獲取烏鋁、石墨等資源開(kāi)發(fā)特權(quán)，與沙特探討采礦技術(shù)轉(zhuǎn)讓及聯(lián)合勘探合作；南非啟動(dòng)《關(guān)鍵礦產(chǎn)與金屬戰(zhàn)略》，將鉑金、錳礦等列為高關(guān)鍵性礦物，黃金、稀土等為中高關(guān)鍵性礦物，銅、鈷等為中等關(guān)鍵性礦物；加拿大新斯科舍省將鈾礦納入20種關(guān)鍵礦產(chǎn)清單；幾內(nèi)亞政府收回51個(gè)涉及鋁土礦、黃金等的礦業(yè)許可證；敘利亞為解除制裁擬向美提出類似烏克蘭的礦產(chǎn)協(xié)議；波蘭宣布2026年起下調(diào)銅礦開(kāi)采稅，秘魯設(shè)立 "礦業(yè)基金" 激勵(lì)小規(guī)模采礦；中國(guó)部署開(kāi)展打擊鎵、鍺、稀土等戰(zhàn)略礦產(chǎn)走私出口專項(xiàng)行動(dòng)，遏制非法外流以維護(hù)國(guó)家安全和產(chǎn)供鏈穩(wěn)定。
全球礦業(yè)領(lǐng)域資本運(yùn)作與項(xiàng)目動(dòng)態(tài)頻發(fā)，涵蓋并購(gòu)重組、合資開(kāi)發(fā)、產(chǎn)能調(diào)整等，礦企通過(guò)多元資本手段強(qiáng)化資源掌控、優(yōu)化產(chǎn)能結(jié)構(gòu)并應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。Harmony 黃金以10.3億美元全現(xiàn)金收購(gòu)麥克銅業(yè)，將完全持股澳大利亞CSA高品位銅礦加速銅戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型；興業(yè)銀錫擬斥資4.54億元通過(guò)場(chǎng)外要約收購(gòu)澳大利亞大西洋錫業(yè)全部股份；金誠(chéng)信擬出資2.3億美元主導(dǎo)哥倫比亞 Alacran 銅金銀礦建設(shè)，項(xiàng)目設(shè)計(jì)礦石量9790萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)建設(shè)期2年、壽命14.2年；力拓分別與日本住友金屬簽署西澳Winu銅金項(xiàng)目最終合資協(xié)議、與智利Codelco達(dá)成阿塔卡馬地區(qū)礦區(qū)開(kāi)發(fā)合作協(xié)議；紫金礦業(yè)旗下剛果（金）卡莫阿-卡庫(kù)拉銅礦因礦震暫停部分井下作業(yè)，選廠轉(zhuǎn)為處理地表380萬(wàn)噸堆存礦石；印尼Danantara與法國(guó)ERAMET擬收購(gòu)華友鈷業(yè)印尼鎳冶煉廠股份，相關(guān)談判預(yù)計(jì)月底前達(dá)成諒解備忘錄。
正文
近期小金屬市場(chǎng)整體呈現(xiàn)“小品種、大行情”的特征，價(jià)格中樞顯著上移。其中鎢精礦價(jià)格突破歷史高位至16.9萬(wàn)元/噸，年初至5月末漲幅18.6%，銻精礦漲幅57.02%，銻錠漲幅52.1%，鉬精礦漲幅4.99%，鐠釹氧化物漲幅10.17%，氧化鑭漲幅12.97%。我們分析小金屬價(jià)格上漲的主要原因在于：戰(zhàn)略小金屬在地殼中儲(chǔ)量有限、開(kāi)采難度較大、供給彈性不足；同時(shí)下游新能源、半導(dǎo)體、航空航天、軍工等領(lǐng)域快速發(fā)展，拉動(dòng)對(duì)鎢、鉬、稀土等小金屬的需求；而地緣政治博弈導(dǎo)致供應(yīng)鏈波動(dòng)加劇、貿(mào)易出現(xiàn)壁壘，進(jìn)一步加劇了供需矛盾?；谥袊?guó)在部分戰(zhàn)略小金屬礦種的資源儲(chǔ)量、開(kāi)采技術(shù)及產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同上的優(yōu)勢(shì)，我們看好優(yōu)勢(shì)戰(zhàn)略小金屬價(jià)值回歸。
圖表1：小金屬2025年初以來(lái)漲跌幅
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
戰(zhàn)略小金屬資源稟賦稀缺，小金屬作為不可再生資源，全球儲(chǔ)量有限且分布嚴(yán)重不均。根據(jù)USGS數(shù)據(jù)，包括銻、鎢、鉬等在內(nèi)的核心戰(zhàn)略小金屬，其全球靜態(tài)儲(chǔ)采比普遍低于60年，部分稀缺品種不足30年，資源耗竭壓力顯著，其中鎢全球儲(chǔ)采比為56.79年，鉬全球儲(chǔ)采比為57.69年，銻全球儲(chǔ)采比僅為20年。從資源空間分布來(lái)看，戰(zhàn)略小金屬普遍呈現(xiàn)極強(qiáng)的地域聚集特征：全球50%以上的鎢資源集中在中國(guó)，中國(guó)、澳大利亞、俄羅斯三國(guó)的鎢資源儲(chǔ)量占比超70%；全球80%以上的銻礦集中于中國(guó)、俄羅斯、玻利維亞等少數(shù)國(guó)家。全球90%以上的稀土資源分布在中國(guó)、巴西、俄羅斯、印度等國(guó)家。戰(zhàn)略小金屬儲(chǔ)量有限疊加地理分布失衡，導(dǎo)致其全球產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)主要生產(chǎn)國(guó)資源供應(yīng)形成嚴(yán)重依賴，而高強(qiáng)度開(kāi)采又進(jìn)一步加劇了資源富集區(qū)的儲(chǔ)量消耗。根據(jù)中國(guó)鎢協(xié)統(tǒng)計(jì)，2024年至2025年，鎢礦原礦平均品位從0.42%下降至0.28%，導(dǎo)致單位精礦開(kāi)采成本提升至10萬(wàn)元/噸以上。
圖表2：戰(zhàn)略小金屬資源儲(chǔ)量、產(chǎn)量及儲(chǔ)采比
資料來(lái)源：USGS，五礦證券研究所
出口管制重塑全球資源格局，中國(guó)作為全球戰(zhàn)略小金屬的主要供應(yīng)國(guó)，出口管制直接影響全球供應(yīng)，拉大內(nèi)外價(jià)差，推動(dòng)資源價(jià)值重估。中國(guó)是銻、鎢、鉍、稀土等戰(zhàn)略金屬的主要生產(chǎn)國(guó)，其中中國(guó)2024年銻礦產(chǎn)量6萬(wàn)噸，占比全球的60%；鎢礦產(chǎn)量6.7萬(wàn)噸，占比全球總產(chǎn)量的82.72%；鉍產(chǎn)量13000噸，占比全球的81.25%；稀土產(chǎn)量27萬(wàn)噸，占比69.23%。中國(guó)近期對(duì)部分戰(zhàn)略金屬品種實(shí)施全鏈條的出口管控政策。2025年2月，商務(wù)部、海關(guān)總數(shù)發(fā)布2025年第10號(hào)公告，決定對(duì)鎢、碲、鉍、鉬、銦相關(guān)物項(xiàng)實(shí)施出口管制，并納入《清單》。出口管制導(dǎo)致國(guó)內(nèi)外價(jià)差拉大，以鉍為例，出口管制后海外鉍供應(yīng)緊張，歐洲市場(chǎng)鉍價(jià)出現(xiàn)暴漲的現(xiàn)象，截至5月底，歐洲鉍賣價(jià)已攀升至99208美元/噸（約711778元/噸），相較于管控前的14087美元/噸，增長(zhǎng)了6倍，內(nèi)外價(jià)差接近60萬(wàn)元/噸。配額同步下降疊加出口管制升級(jí)，鎢價(jià)開(kāi)啟上漲，2025年4月3 日，自然資源部下達(dá)2025年度第一批鎢礦（三氧化鎢含量65%）開(kāi)采總量控制指標(biāo)，總量為58000噸，相較于2024年度第一批指標(biāo)減少4000噸，降幅達(dá)6.45%。截至5月底 65%黑鎢精礦價(jià)格為16.90萬(wàn)元／噸，較年初上漲18.6%；65%白鎢精礦價(jià)格為16.75萬(wàn)元／噸，較年初上漲18.37%；海外APT（仲鎢酸銨）價(jià)格快速走強(qiáng)，截至5月31日，歐洲APT價(jià)格為400美元/噸度。2025年中國(guó)鉬精礦供給增速較2024年增速放緩，疊加出口管制政策，鉬價(jià)創(chuàng)年內(nèi)新高。
圖表3：海外鉍價(jià)大幅增長(zhǎng)，內(nèi)外價(jià)差拉大（元/噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表4：鎢精礦價(jià)格上漲（元/噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表5：海外APT價(jià)格走強(qiáng)（美元/噸度）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表6：鉬精礦(45%-50%,國(guó)產(chǎn))價(jià)格創(chuàng)年內(nèi)新高（元/噸度）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
中國(guó)實(shí)施出口管制具多重戰(zhàn)略意義，中國(guó)作為戰(zhàn)略小金屬的主要生產(chǎn)國(guó)和出口國(guó)，實(shí)施出口管制一方面有助于防止戰(zhàn)略礦產(chǎn)資源外流，維護(hù)自身供應(yīng)鏈安全，推動(dòng)相關(guān)金屬定價(jià)權(quán)轉(zhuǎn)移，中國(guó)在國(guó)際礦業(yè)市場(chǎng)上的話語(yǔ)權(quán)將進(jìn)一步增強(qiáng)；另一方面有助于推動(dòng)本土產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)，推動(dòng)行業(yè)從低附加值的原料出口向高附加值的產(chǎn)品出口轉(zhuǎn)型。
圖表7：中國(guó)戰(zhàn)略性稀有金屬管控政策
資料來(lái)源：商務(wù)部，海關(guān)總署，五礦證券研究所
地緣政治摩擦及礦端擾動(dòng)一定程度上影響供應(yīng)鏈穩(wěn)定。2025年1月，剛果（金）東部，M23反政府武裝與政府軍沖突升級(jí)，影響全球第三大錫礦Bisie錫礦運(yùn)營(yíng)，Bisie于3月13日停產(chǎn)，推高錫價(jià)。印尼作為鎳、錫等金屬重要產(chǎn)地，近年來(lái)頻繁出臺(tái)出口管制政策，意圖提升本國(guó)資源附加值，延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，限制原礦出口，使得全球供應(yīng)穩(wěn)定性受到挑戰(zhàn)。剛果（金）于2025年2月22日宣布暫停鈷出口四個(gè)月，禁令實(shí)施后，LME鈷價(jià)一度突破35000美元/噸。
圖表8：礦端擾動(dòng)推高錫價(jià)（美元/噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表9：禁令實(shí)施后，鈷價(jià)大漲（美元/噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
下游新興產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，成為小金屬需求增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)因素。硬質(zhì)合金為鎢下游主要消費(fèi)領(lǐng)域，廣泛應(yīng)用于制造切削工具、耐磨工具等制品，2025年1-5月，中國(guó)金屬切削機(jī)床累計(jì)產(chǎn)量33萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)20.88%，硬質(zhì)合金消費(fèi)量保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。新能源領(lǐng)域，與傳統(tǒng)金剛線（高碳鋼絲）相比，鎢絲具有更大的細(xì)線化空間，更適應(yīng)光伏硅片切割對(duì)效率及精度的要求，光伏鎢絲滲透率逐漸提升，2025年1-4月全國(guó)光伏累計(jì)新增裝機(jī)量104.93GW，同比大幅增長(zhǎng)74.56%，拉動(dòng)光伏鎢絲需求釋放，成為鎢消費(fèi)的重要增量來(lái)源。國(guó)防軍工領(lǐng)域，在地緣沖突頻發(fā)的背景下，全球各地區(qū)軍費(fèi)開(kāi)支普遍增加，拉動(dòng)高性能鎢制品需求，例如歐盟提出“重新武裝歐洲”計(jì)劃；德國(guó)設(shè)立特別基金，其中1000億歐元將用于國(guó)防預(yù)算。
圖表10：中國(guó)金屬切削機(jī)床累計(jì)產(chǎn)量及同比增速（萬(wàn)臺(tái)，%）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表11：中國(guó)光伏累計(jì)裝機(jī)量（萬(wàn)千瓦時(shí)）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
鉬作為重要的戰(zhàn)略性金屬，其需求主要集中于不銹鋼、特鋼等鋼鐵深加工領(lǐng)域，廣泛應(yīng)用于石化裝備、船舶制造、風(fēng)電設(shè)備等高端制造業(yè)。從鋼鐵行業(yè)來(lái)看，2025年1-5月鋼招量累計(jì)值為6.5萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)6%，不銹鋼及特鋼生產(chǎn)對(duì)鉬的需求保持穩(wěn)定擴(kuò)張；船舶制造領(lǐng)域，2025年4月中國(guó)單月造船板產(chǎn)量達(dá)174萬(wàn)噸，隨著全球航運(yùn)市場(chǎng)回暖及高端船舶訂單增加，含鉬船用鋼需求持續(xù)提升。新能源裝備方面，據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2025年1-4月，中國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)1996萬(wàn)千瓦，同比增加312萬(wàn)千瓦，進(jìn)一步拉動(dòng)鉬消費(fèi)增長(zhǎng)。此外軍工領(lǐng)域?qū)δ透邷?、抗疲勞鉬合金需求高增，多領(lǐng)域需求共同支撐鉬終端消費(fèi)持續(xù)旺盛。
圖表12：中國(guó)主流鋼廠鉬鐵鋼招量（噸）
資料來(lái)源：億覽網(wǎng)，五礦證券研究所
圖表13：中國(guó)造船板產(chǎn)量（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
稀土作為支撐現(xiàn)代工業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略性資源，廣泛應(yīng)用于石油化工、冶金機(jī)械、紡織陶瓷、玻璃建材及永磁新材料等多個(gè)關(guān)鍵領(lǐng)域。高性能釹鐵硼永磁材料相較于傳統(tǒng)感應(yīng)電機(jī)節(jié)能效果較好，新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)對(duì)高性能釹鐵硼的需求隨產(chǎn)業(yè)規(guī)模擴(kuò)張持續(xù)攀升，2025年1-5月中國(guó)新能源汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量約570萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)45.26%。工業(yè)電機(jī)滲透率提升，人形機(jī)器人、低空經(jīng)濟(jì)等帶來(lái)釹鐵硼中長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間。國(guó)防軍工領(lǐng)域是稀土另一重要應(yīng)用方向，稀土制品廣泛應(yīng)用于航空發(fā)動(dòng)機(jī)、艦船電機(jī)、導(dǎo)彈制導(dǎo)系統(tǒng)等核心部件，以及夜視儀、激光測(cè)距儀等光電裝備，軍工裝備升級(jí)帶來(lái)的材料需求擴(kuò)容，正成為稀土市場(chǎng)需求增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)力。
圖表14：中國(guó)釹鐵硼月度產(chǎn)量（噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表15：中國(guó)月度新能源汽車產(chǎn)量（輛）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
小金屬價(jià)格上漲的核心因素在于小金屬資源的稀缺性持續(xù)凸顯，下游產(chǎn)業(yè)需求結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變以及地緣政治博弈加劇。從供給端來(lái)看，全球小金屬資源稟賦稀缺，主要生產(chǎn)國(guó)主導(dǎo)關(guān)鍵品種供應(yīng)，但面臨高品位資源枯竭、開(kāi)采成本上升等挑戰(zhàn)。需求端，新能源、半導(dǎo)體、軍工領(lǐng)域發(fā)展迅速，對(duì)上游小金屬原材料需求增長(zhǎng)。疊加中國(guó)作為銻、鎢、稀土等主要生產(chǎn)國(guó)對(duì)相關(guān)品種實(shí)施出口管制，海外供應(yīng)壓力加劇，內(nèi)外價(jià)差迅速拉大，中國(guó)價(jià)格在出口管制以及貿(mào)易商囤貨的推動(dòng)下快速跟漲。在供需矛盾長(zhǎng)期化的背景下，我們認(rèn)為未來(lái)小金屬價(jià)格有望延續(xù)上行趨勢(shì)，具備資源控制力、技術(shù)壁壘及有合規(guī)出口渠道的企業(yè)將持續(xù)受益。
二級(jí)市場(chǎng)：五月有色金屬板塊回暖，小金屬領(lǐng)跑
圖表16：五月有色金屬板塊月漲幅1.41%
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表17：二級(jí)板塊中戰(zhàn)略小金屬領(lǐng)漲
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
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工業(yè)金屬
1）銅：基本面仍存支撐，銅價(jià)高位盤整
5月銅價(jià)高位盤整，LME銅價(jià)9498美元/噸，月漲幅4.08%，滬銅價(jià)格77600元/噸，月漲幅1.44%。宏觀面上，中美雙方談判，部分關(guān)稅措施90議案內(nèi)暫停實(shí)施，貿(mào)易緊張局勢(shì)好轉(zhuǎn)，宏觀壓力減輕?；久嫔希?yīng)端仍處于短缺狀態(tài)，5月礦端擾動(dòng)加劇，紫金礦業(yè)旗下Kamoa銅礦發(fā)生礦震停產(chǎn)。冶煉廠原料緊張，加工費(fèi)持續(xù)下跌，銅冶煉TC下跌至-43.45美元/噸，冶煉廠利潤(rùn)承壓，但目前加工費(fèi)已接近冶煉廠接受下限，TC繼續(xù)下行空間有限。
需求層面，盡管傳統(tǒng)消費(fèi)旺季已過(guò)，但中美關(guān)稅暫緩90天的政策窗口期內(nèi)，部分企業(yè)延續(xù)“搶出口”節(jié)奏，下游新增訂單量保持穩(wěn)定，精煉銅消費(fèi)維持平穩(wěn)。5月全球制造業(yè)PMI為49.2%，連續(xù)3個(gè)月低于50%，波動(dòng)不大。5月末美國(guó)國(guó)際貿(mào)易法院宣布特朗普頒布的關(guān)稅令違法，但美國(guó)聯(lián)邦上訴法院批準(zhǔn)特朗普的請(qǐng)求重新恢復(fù)關(guān)稅政策，關(guān)稅政策的的不確定性一定程度上抑制下游需求，影響銅價(jià)。
2）鋁：氧化鋁價(jià)格回調(diào)，電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能穩(wěn)中有增
5月鋁價(jià)先抑后揚(yáng)，于下旬橫盤震蕩。幾內(nèi)亞撤銷多個(gè)鋁土礦采礦許可證，礦端供應(yīng)存在減少預(yù)期。5月氧化鋁價(jià)格觸底反彈，根據(jù)安泰科數(shù)據(jù)5月氧化鋁現(xiàn)貨均價(jià)為3073元/噸，環(huán)比上漲5%。5月底全國(guó)氧化鋁建成產(chǎn)能為11100萬(wàn)噸/年，運(yùn)行產(chǎn)能8710萬(wàn)噸/年，開(kāi)工率78.4%，供應(yīng)端預(yù)期增量較高，廣西、山東等地貢獻(xiàn)主要增量。
5月電解鋁企業(yè)開(kāi)工積極性較強(qiáng)，中國(guó)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能接近4500萬(wàn)噸產(chǎn)能天花板，成本繼續(xù)下降，其中氧化鋁環(huán)比增幅較小，對(duì)電解鋁成本影響較小，煤炭?jī)r(jià)格持續(xù)下跌，電力成本持續(xù)下行，輔料方面，預(yù)焙陽(yáng)極價(jià)格轉(zhuǎn)跌，5月價(jià)格環(huán)比下降6.4%。供應(yīng)端，中國(guó)電解鋁產(chǎn)能天花板鎖定增量，海外復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期，供應(yīng)端約束剛性，需求端略微承壓，下游進(jìn)入傳統(tǒng)淡季疊加地產(chǎn)板塊仍為拖累，但氧化鋁、電解鋁均維持去庫(kù)，且?guī)齑嫣幱跉v史較低水平，對(duì)價(jià)格仍有支撐。
3）鉛：供需雙弱，鉛價(jià)偏弱運(yùn)行
5月鉛整體呈供需雙弱格局，價(jià)格偏弱震蕩。宏觀面上，中美關(guān)稅政策改善后，宏觀情緒回暖，帶動(dòng)有色板塊集體上行?；久嫔?，礦端供應(yīng)修復(fù)，海內(nèi)外礦山鉛精礦產(chǎn)量有所提升，項(xiàng)目投復(fù)產(chǎn)進(jìn)展穩(wěn)定，根據(jù)安泰科數(shù)據(jù)，2025年1-4月，中國(guó)鉛精礦產(chǎn)量同比增長(zhǎng)3.3%至58.7萬(wàn)噸，但中國(guó)鉛精礦供應(yīng)仍處于緊缺狀態(tài)，加工費(fèi)持續(xù)下調(diào)至600元/噸，冶煉廠利潤(rùn)承壓。
精煉鉛方面，原生鉛產(chǎn)量穩(wěn)定，湖南、云南等地區(qū)冶煉廠增減產(chǎn)并存；再生鉛受廢電瓶回收淡季影響，原料供應(yīng)緊張，再生鉛企業(yè)開(kāi)工率持續(xù)低迷，5月中國(guó)精鉛產(chǎn)量環(huán)比下滑17.8%至55.47萬(wàn)噸。需求側(cè)，受消費(fèi)淡季影響，鉛酸蓄電池需求走弱，電池生產(chǎn)企業(yè)鉛錠采購(gòu)需求低，對(duì)鉛價(jià)支撐偏弱。
4）鋅：礦端供應(yīng)寬松，冶煉加工費(fèi)持續(xù)修復(fù)
5月鋅價(jià)回歸基本面，整體呈區(qū)間震蕩。礦端供給上，海內(nèi)外主要鋅礦產(chǎn)量增長(zhǎng)，海外秘魯Antamina、澳大利亞Dugald River等投復(fù)產(chǎn)順利，西藏、云南等地區(qū)產(chǎn)能釋放。礦端供應(yīng)寬松，加工費(fèi)繼續(xù)上漲，鋅精礦國(guó)產(chǎn)加工費(fèi)月漲幅4.3%，上漲至3600元/噸，進(jìn)口加工費(fèi)上漲至45美元/干噸，冶煉廠利潤(rùn)修復(fù)。5月中國(guó)精煉鋅產(chǎn)量54.94萬(wàn)噸，環(huán)比小幅下滑1.1%，主要原因在于中國(guó)部分冶煉廠進(jìn)入檢修周期。5月精煉鋅進(jìn)口量2.67萬(wàn)噸，環(huán)比下降5.36%，同比下降39.85%，預(yù)計(jì)未來(lái)中國(guó)精煉鋅進(jìn)口難有增量。
需求端，下游處于消費(fèi)淡季，初端消費(fèi)鍍鋅、壓鑄鋅合金、氧化鋅三大領(lǐng)域開(kāi)工率有所下降，現(xiàn)貨采購(gòu)空間有限，主要以剛需采購(gòu)為主。終端消費(fèi)，地產(chǎn)仍為拖累板塊，基建板塊對(duì)鍍鋅消費(fèi)起一定的支撐作用，白色家電板塊總體產(chǎn)量有所增加，但需關(guān)注出口端變化。
5）錫：原料短缺未解，終端消費(fèi)疲軟，價(jià)格弱勢(shì)震蕩
5月全球錫市場(chǎng)呈現(xiàn)供需雙弱格局，價(jià)格先揚(yáng)后抑。滬錫價(jià)格月跌幅4%，5月收于24.91萬(wàn)元/噸。上旬，受宏觀情緒緩和及短期供應(yīng)緊張支撐，錫價(jià)小幅反彈；下旬，緬甸佤邦復(fù)產(chǎn)預(yù)期升溫、需求端訂單疲軟，錫價(jià)持續(xù)下行。供應(yīng)端，原料短缺未解，緬甸佤邦礦區(qū)復(fù)產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期，剛果金B(yǎng)isie礦雖于4月復(fù)產(chǎn)，但5月產(chǎn)量較少。受礦端短缺影響，加工費(fèi)下行，冶煉端利潤(rùn)承壓。
需求端，終端消費(fèi)疲軟，半導(dǎo)體行業(yè)周期下行疊加美國(guó)關(guān)稅政策不確定性，消費(fèi)電子進(jìn)入淡季，智能手機(jī)及PC出貨量疲軟；新能源汽車用錫及AI服務(wù)器需求增量被傳統(tǒng)領(lǐng)域拖累，下游僅維持剛需采購(gòu)。
6）鎳：需求疲軟，鎳價(jià)弱勢(shì)下行
5月鎳市場(chǎng)整體呈現(xiàn)弱勢(shì)震蕩下行格局，價(jià)格重心小幅下移，供需矛盾突出。滬鎳期貨主力合約月度成交均價(jià)為12.34萬(wàn)元/噸，較前月下跌2.47%，振幅達(dá)6.71%。鎳價(jià)在月中受宏觀情緒利好（中美關(guān)稅緩和）短暫反彈，但下旬因印尼鎳礦配額放寬引發(fā)供應(yīng)過(guò)剩擔(dān)憂，單日跌幅超2%，但消息未得到官方正式，鎳價(jià)小幅反彈。供應(yīng)端，5月中國(guó)鎳礦進(jìn)口392.72萬(wàn)噸，環(huán)比增34.77%，同比減14.79%，其中菲律賓紅土鎳礦占91.82%（360.58萬(wàn)噸），主要原因在于菲律賓雨季結(jié)束后出貨量季節(jié)性回升。根據(jù)安泰科數(shù)據(jù)，5月中國(guó)含鎳生鐵（NPI）產(chǎn)量同比增長(zhǎng)2.1%，環(huán)比增長(zhǎng)9.7%至2.38萬(wàn)噸；硫酸鎳產(chǎn)量2.75萬(wàn)噸， 環(huán)比下降7.1%，同比下降20.3%，主要原因在于原料供應(yīng)偏緊，且中間品價(jià)格系數(shù)高位持穩(wěn)，鎳鹽廠以消耗庫(kù)存為主，生產(chǎn)積極性不高。
需求端，傳統(tǒng)淡季疊加終端需求受房地產(chǎn)投資疲軟及出口關(guān)稅影響，鋼廠庫(kù)存累積，采購(gòu)壓價(jià)，5月中國(guó)不銹鋼產(chǎn)量小幅下降；新能源領(lǐng)域，三元材料產(chǎn)量有所增長(zhǎng)，但市場(chǎng)份額受磷酸鐵鋰擠壓，對(duì)鎳消費(fèi)拉動(dòng)不足。重點(diǎn)關(guān)注印尼RKAB審批進(jìn)展、菲律賓禁礦政策落地及不銹鋼需求恢復(fù)節(jié)奏。
圖表18：工業(yè)金屬關(guān)鍵指標(biāo)月度變化
資料來(lái)源：Wind, SMM，Mysteel，五礦證券研究所
圖表19：銅價(jià)格與基差（萬(wàn)元/噸，元/噸）
資料來(lái)源：Wind，SMM，五礦證券研究所
圖表20：現(xiàn)貨:中國(guó)銅冶煉廠:粗煉費(fèi)TC（美元/噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表21：銅精礦冶煉盈虧（元/噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表22：LME及Comex銅庫(kù)存（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表23：SMM中國(guó)電解銅社會(huì)庫(kù)存（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表24：中國(guó)電解銅表觀消費(fèi)量（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表25：電解銅制桿周度開(kāi)工率（%）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表26：中國(guó)電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額（億元）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表27：鋁土礦CIF價(jià)格（美元/噸）
資料來(lái)源：Wind，SMM，五礦證券研究所
圖表28：中國(guó)進(jìn)口鋁土礦（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表29：中國(guó)鋁土礦產(chǎn)量處于歷史低位（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表30：中國(guó)氧化鋁產(chǎn)量（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表31：中國(guó)電解鋁成本結(jié)構(gòu)（元/噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表32：中國(guó)電解鋁毛利跟蹤（元/噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表33：中國(guó)電解鋁產(chǎn)能接近天花板，高開(kāi)工率（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表34：全球鋁期貨庫(kù)存（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表35：倫鉛與滬鉛價(jià)格（美元/噸，元/噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表36：鉛精礦TC處于低位（元/噸，美元/干噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表37：中國(guó)鉛精礦產(chǎn)量（萬(wàn)金屬噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表38：中國(guó)鉛精礦進(jìn)口（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表39：鉛產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)跟蹤（元/噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表40：鉛冶煉開(kāi)工率（%）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表41：中國(guó)精煉鉛產(chǎn)量同比下降（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表42：全球鉛期貨庫(kù)存（萬(wàn)噸，萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表43：倫鋅與滬鋅價(jià)格（美元/噸，元/噸）
資料來(lái)源：Wind，SMM，五礦證券研究所
圖表44：ZN50國(guó)產(chǎn)平均加工費(fèi)（元/噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表45：鋅產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)跟蹤（元/噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表46：中國(guó)鋅精礦產(chǎn)量（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表47：中國(guó)進(jìn)口鋅精礦（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表48：中國(guó)鋅錠產(chǎn)量（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表49：中國(guó)精鋅進(jìn)出口（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表50：全球鋅期貨庫(kù)存（萬(wàn)噸，萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表51：LME錫cash-3M升貼水（美元/噸）
資料來(lái)源：Wind，SMM，五礦證券研究所
圖表52：費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)及LME錫價(jià)擬合（美元/噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表53：錫精礦加工費(fèi)再走低（元/噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表54：錫錠冶煉利潤(rùn)（元/噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表55：LME錫庫(kù)存再次去庫(kù)（噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表56：中國(guó)錫錠社會(huì)庫(kù)暫穩(wěn)（噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表57：從緬甸進(jìn)口錫精礦仍處低位（實(shí)物噸）
資料來(lái)源：iFinD，五礦證券研究所
圖表58：中國(guó)錫錠產(chǎn)量（噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表59：NPI較電鎳貼水收窄（萬(wàn)元/噸）
資料來(lái)源：Wind，SMM，五礦證券研究所
圖表60：硫酸鎳較純鎳貼水穩(wěn)定（萬(wàn)元/噸）
資料來(lái)源：Wind，SMM，五礦證券研究所
圖表61：全球鎳顯性庫(kù)存恢復(fù)至2021年以來(lái)高位（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表62：中國(guó)電鎳產(chǎn)量歷史同期高位（噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表63：中國(guó)&印尼鎳鐵產(chǎn)量（萬(wàn)鎳噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表64：印尼NPI利潤(rùn)收縮（美元/噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表65：進(jìn)口原料生產(chǎn)硫酸鎳?yán)麧?rùn)持續(xù)低位（%）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表66：中國(guó)前驅(qū)體鎳需求未有明顯起色（噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
2
其他金屬
1）銻：原料供應(yīng)保持偏緊，國(guó)內(nèi)外銻價(jià)走勢(shì)分化
5月國(guó)內(nèi)外銻價(jià)走勢(shì)分化，中國(guó)銻價(jià)繼續(xù)回調(diào)，銻精礦價(jià)格環(huán)比下降6.2%至19萬(wàn)元/噸，銻錠99.65%價(jià)格環(huán)比下降8.4%至21.75萬(wàn)元/噸。供給端，中國(guó)銻礦品位下降，疊加政策管理趨嚴(yán)，1-4月中國(guó)銻原料產(chǎn)量為14769噸，同比上升0.8%，銻錠產(chǎn)量17687噸，同比下滑19%，原料端供應(yīng)緊張。受原料成本高，下游需求疲軟影響，部分冶煉廠已啟動(dòng)停產(chǎn)或減產(chǎn)計(jì)劃。海外銻價(jià)維持高位，國(guó)際銻現(xiàn)貨價(jià)為61000美元/噸，折合人民幣約42.7萬(wàn)元/噸，海內(nèi)外價(jià)差達(dá)20.95萬(wàn)元/噸，主要原因在于中國(guó)對(duì)銻實(shí)施出口管控，1-4月累計(jì)銻品出口量為4651.6噸，同比下降61.0%。但部分海外廠商已嘗試建議替代采購(gòu)渠道，后續(xù)海外銻價(jià)持續(xù)大幅上漲的可能性較低。
需求端，銻價(jià)暴漲致使下游承壓，漸產(chǎn)生技術(shù)替代傾向，光伏玻璃企業(yè)嘗試用鈰鋯復(fù)合物替代銻，若技術(shù)突破可能沖擊需求。阻燃劑、聚酯催化劑等傳統(tǒng)領(lǐng)域成本壓力顯著，低端產(chǎn)品需求或受抑制。后市關(guān)注緬甸新礦投產(chǎn)進(jìn)度、俄羅斯出口配額拍賣、政策調(diào)控力度及技術(shù)替代加速。
2）稀土：主要稀土產(chǎn)品價(jià)格漲跌互現(xiàn)，供應(yīng)擾動(dòng)主導(dǎo)價(jià)格波動(dòng)
5月稀土整體行情呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢(shì)，主要稀土產(chǎn)品價(jià)格漲跌互現(xiàn)，出口量環(huán)比顯著增加但同比小幅下降，進(jìn)口量持續(xù)收縮，市場(chǎng)受政策調(diào)控、供需關(guān)系變化及國(guó)際地緣博弈影響，價(jià)格中樞逐步抬升。氧化鐠釹當(dāng)月均價(jià)42.84萬(wàn)元/噸，環(huán)比上漲0.42%；氧化鋱當(dāng)月均價(jià)708.28萬(wàn)元/噸，環(huán)比上漲2.32%；氧化鏑當(dāng)月均價(jià)163.63萬(wàn)元/噸，環(huán)比下降1.92%。輕稀土方面，中國(guó)稀土開(kāi)采指標(biāo)未明確，緬甸礦進(jìn)口量減少，美國(guó)礦進(jìn)口受阻，導(dǎo)致氧化鐠釹現(xiàn)貨供應(yīng)緊張；冶煉端，分離企業(yè)開(kāi)工率雖穩(wěn)定，但原料端縮減抑制增量。中重稀土波動(dòng)主要受政策影響，4月對(duì)七種中重稀土實(shí)施管制，價(jià)格上漲。
5月稀土出口量5864.6噸，環(huán)比增長(zhǎng)22.56%，但同比下降5.7%；稀土進(jìn)口量11,700噸，同比下降14.9%。管制放松后許可證逐步下發(fā)，導(dǎo)致出口量環(huán)比增長(zhǎng)。緬甸政局動(dòng)蕩導(dǎo)致離子礦進(jìn)口減少，美國(guó)稀土精礦暫停對(duì)華出口，疊加中國(guó)冶煉分離指標(biāo)管控趨嚴(yán)，進(jìn)口依賴度下降。下游需求穩(wěn)健，新能源汽車、變頻空調(diào)支撐鐠釹消費(fèi)；磁材企業(yè)未現(xiàn)大規(guī)模停產(chǎn)。出口需求受阻，中重稀土管制導(dǎo)致海外訂單萎縮，但輕稀土出口隨許可證發(fā)放邊際改善。
3）鈦：鈦精礦、鈦白粉價(jià)格或延續(xù)弱勢(shì)，海綿鈦高端領(lǐng)域價(jià)格持穩(wěn)
鈦產(chǎn)業(yè)鏈整體呈現(xiàn)上游原料承壓、中游分化運(yùn)行、下游需求疲軟的特征。鈦精礦、鈦白粉價(jià)格受供需失衡影響持續(xù)下行，海綿鈦則因高端領(lǐng)域需求支撐維持高位但成交清淡。中國(guó)國(guó)內(nèi)礦山開(kāi)工率偏高，疊加進(jìn)口礦到港量增加，港口庫(kù)存持續(xù)累積，國(guó)產(chǎn)礦攀西地區(qū)46%品位鈦精礦價(jià)格降至1750元/噸），進(jìn)口礦莫桑比克鈦礦價(jià)格跌至370美元/噸。
高端鈦材需求受航空航天、軍工等領(lǐng)域支撐，具備一定增長(zhǎng)潛力，而中低端產(chǎn)品受傳統(tǒng)消費(fèi)淡季及出口受阻影響，需求疲軟，但原料鎂價(jià)高位震蕩，鈦礦價(jià)格下行未能有效緩解成本壓力，企業(yè)毛利空間收窄。鈦白粉4月出口量同比減少5.96%，主要受印度反傾銷關(guān)稅及歐盟貿(mào)易壁壘抑制外需影響；內(nèi)需疲軟，房地產(chǎn)、涂料等傳統(tǒng)領(lǐng)域進(jìn)入淡季，終端采購(gòu)量下降。短期內(nèi)鈦精礦、鈦白粉價(jià)格或延續(xù)弱勢(shì)，淡季需求難改善，海綿鈦高端領(lǐng)域價(jià)格持穩(wěn)，中低端承壓。
4）鉬：供需錯(cuò)配，鉬價(jià)創(chuàng)年內(nèi)新高
5月鉬價(jià)全線上漲，創(chuàng)年內(nèi)新高。截至5月底，鉬精礦價(jià)格達(dá)3760元/噸度，鉬鐵價(jià)格達(dá)24.81萬(wàn)元/噸，自4月以來(lái)價(jià)格從底部上漲8.7%/9.2%，創(chuàng)年內(nèi)新高。供應(yīng)端中國(guó)產(chǎn)量增速放緩、礦山檢修預(yù)期升溫及高品位礦進(jìn)口稀缺，而需求端鋼招量?jī)r(jià)齊升，5月中國(guó)下游鋼廠鉬鐵招標(biāo)量達(dá)12700噸，2025年1-5月鋼招總量為6.5萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)6%，船舶、風(fēng)電、軍工等高端制造業(yè)對(duì)含鉬特鋼需求持續(xù)增長(zhǎng)，疊加成本剛性支撐、國(guó)際價(jià)格聯(lián)動(dòng)及行業(yè)庫(kù)存處于近三年低位，放大價(jià)格波動(dòng)。短期看，鉬礦供給緊張下游需求旺盛，鉬價(jià)有望繼續(xù)上漲，中長(zhǎng)期來(lái)看全球鉬供給維持剛性，隨著歐美加速制造業(yè)回流，中國(guó)國(guó)內(nèi)制造業(yè)升級(jí)，全球軍工需求旺盛，鉬需求維持高景氣，中長(zhǎng)期持續(xù)看好。
5）鎢：礦端偏緊格局難解，鎢價(jià)再創(chuàng)新高
5月鎢精礦價(jià)格延續(xù)漲勢(shì)，再創(chuàng)歷史新高，截至5月末中國(guó)黑鎢精礦價(jià)格上漲至16.9萬(wàn)元/噸。2025年度第一批鎢礦（三氧化鎢含量65%）開(kāi)采總量控制指標(biāo)58000噸，較2024年度第一批指標(biāo)減少4000噸，降幅6.45%，礦端供應(yīng)依舊偏緊，為價(jià)格提供剛性支撐。據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，4月中國(guó)出口鎢品1100噸，同比下滑35.1%，受出口管制政策影響，海外鎢產(chǎn)品供應(yīng)緊張，相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格上漲，截至5月31日，歐洲APT價(jià)格為400美元/噸度，海內(nèi)外仍有較大價(jià)差。鎢價(jià)大幅上漲，下游加工生產(chǎn)企業(yè)面臨成本壓力加大，冶煉端價(jià)格倒掛，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)集中在礦端。
需求方面，下游制造業(yè)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，兩重兩新政策效果良好，海外軍工需求旺盛，可控核 聚變2025年以來(lái)加速發(fā)展，鎢合金可用于偏濾器、第一壁材料，打開(kāi)遠(yuǎn)期需求空間。鎢因其高硬度、高強(qiáng)度和良好的耐磨性等特點(diǎn)在軍事，航空航天，電子工業(yè)等制造領(lǐng)域有著廣泛的應(yīng)用，戰(zhàn)略地位日益凸顯，有望迎來(lái)重估。
圖表67：小金屬關(guān)鍵指標(biāo)月度變化
資料來(lái)源：Wind, SMM, Mysteel, 安泰科, 億覽網(wǎng)，五礦證券研究所
圖表68：銻內(nèi)外價(jià)差持續(xù)擴(kuò)大（元/噸，美元/噸）
資料來(lái)源：Wind，Argus，五礦證券研究所
圖表69：2024年中國(guó)銻礦進(jìn)口銻礦同比+46%（噸）
資料來(lái)源：海關(guān)數(shù)據(jù)平臺(tái)，五礦證券研究所
圖表70：2024年山東地區(qū)從俄羅斯進(jìn)口金礦+16%（噸）
資料來(lái)源：海關(guān)數(shù)據(jù)平臺(tái)，五礦證券研究所
圖表71：中國(guó)銻錠產(chǎn)量（噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表72：2024年中國(guó)氧化銻出口累計(jì)-15%（噸）
資料來(lái)源：海關(guān)數(shù)據(jù)平臺(tái)，五礦證券研究所
圖表73：2024年8月后中國(guó)銻錠無(wú)出口（噸）
資料來(lái)源：海關(guān)數(shù)據(jù)平臺(tái)，五礦證券研究所
圖表74：中國(guó)焦銻酸鈉產(chǎn)量（噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表75：光伏玻璃庫(kù)存回落（萬(wàn)噸，天）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表76：鎢價(jià)仍處于歷史相對(duì)高位（萬(wàn)元/噸）
資料來(lái)源：Wind，SMM，五礦證券研究所
圖表77：仲鎢酸銨行業(yè)利潤(rùn)及成本（元/噸，元/噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表78：中國(guó)APT產(chǎn)量（噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表79：中國(guó)鎢品出口量（噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表80：40%-45%鉬精礦價(jià)格（元/噸度）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表81：中國(guó)鉬精礦產(chǎn)量（噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表82：中國(guó)主流鋼廠鉬鐵鋼招量繼續(xù)增加（噸）
資料來(lái)源：億覽網(wǎng)，五礦證券研究所
圖表83：造船完工量(載重):全球:累計(jì)值（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表84：鈦精礦TiO2＞47%價(jià)格階段性回落（元/噸）
資料來(lái)源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，五礦證券研究所
圖表85：中國(guó)鈦礦凈進(jìn)口：累計(jì)（元/噸）
資料來(lái)源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，五礦證券研究所
圖表86：中國(guó)鈦精礦產(chǎn)量（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，五礦證券研究所
圖表87：中國(guó)海綿鈦產(chǎn)量（萬(wàn)噸）
資料來(lái)源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，五礦證券研究所
圖表88：稀土礦價(jià)格（萬(wàn)元/噸，萬(wàn)元/噸）
資料來(lái)源：Wind，SMM，五礦證券研究所
圖表89：金屬氧化物價(jià)格（萬(wàn)元/噸，萬(wàn)元/噸）
資料來(lái)源：Wind，五礦證券研究所
圖表90：鐠釹利潤(rùn)測(cè)算（萬(wàn)元/噸，萬(wàn)元/噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
圖表91：氧化鐠釹月度平衡（噸）
資料來(lái)源：SMM，五礦證券研究所
美國(guó)與烏克蘭完成簽署經(jīng)濟(jì)協(xié)議
4月30日，美國(guó)和烏克蘭兩國(guó)政府簽署了《美烏重建投資基金成立協(xié)議》，即此前各界所稱的“礦產(chǎn)協(xié)議”。依據(jù)協(xié)議，烏克蘭將攜手美國(guó)創(chuàng)建烏克蘭重建投資基金，旨在吸引全球投資注入烏克蘭。該協(xié)議將使得美國(guó)享有新投資項(xiàng)目的特權(quán)，以開(kāi)發(fā)烏克蘭的自然資源，包括鋁、石墨、石油和天然氣等。
沙特阿拉伯宣布將與美國(guó)就礦業(yè)合作達(dá)成協(xié)議
沙特阿拉伯政府公開(kāi)表示，沙特將與美國(guó)討論一項(xiàng)關(guān)于采礦和礦產(chǎn)資源領(lǐng)域的合作協(xié)議，合作內(nèi)容主要包括礦產(chǎn)技術(shù)轉(zhuǎn)讓、聯(lián)合勘探和可持續(xù)采礦實(shí)踐等方面。目前雙方暫時(shí)還沒(méi)有披露合作協(xié)議的具體細(xì)節(jié)。據(jù)悉，沙特阿拉伯希望大力發(fā)展其采礦業(yè)，降低其經(jīng)濟(jì)對(duì)石油的依賴程度，沙特境內(nèi)蘊(yùn)含著豐富的黃金、磷礦石和鋁土礦等礦產(chǎn)資源。
南非啟動(dòng)關(guān)鍵礦產(chǎn)發(fā)展戰(zhàn)略
5月20日，南非政府聲明稱，南非內(nèi)閣正式批準(zhǔn)《關(guān)鍵礦產(chǎn)與金屬戰(zhàn)略》，并決定將《2025年礦產(chǎn)資源發(fā)展法案(MRDB)》 向公眾征求意見(jiàn)。南非政府表示，這兩份政策文件的出臺(tái)，標(biāo)志著南非在增強(qiáng)政策與監(jiān)管確定性，釋放南非在全球礦產(chǎn)市場(chǎng)潛力方面邁出關(guān)鍵一步。 南非政府此次制定的戰(zhàn)略明確鉑金、錳礦、鐵礦石、煤炭和鉻礦為高關(guān)鍵性礦物；黃金、釩、鈀、銠以及稀土等礦產(chǎn)為中高關(guān)鍵性礦物；銅、鈷、鋰、 石墨、鎳、鈦、磷酸鹽、螢石、鋯、鈾和鋁等礦物為中等關(guān)鍵性礦物。
加拿大新斯科舍省將鈾礦納入關(guān)鍵礦產(chǎn)清單
加拿大新斯科舍省政府宣布將鈾礦納入到其關(guān)鍵礦產(chǎn)清單中。新斯科舍省政府表示，鈾礦目前已經(jīng)成為該省認(rèn)定的20種對(duì)推進(jìn)清潔能源轉(zhuǎn)型和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)至關(guān)重要的礦產(chǎn)之一。
幾內(nèi)亞政府收回51個(gè)礦證
幾內(nèi)亞總統(tǒng)簽署收回采礦特許權(quán)的法令，收回了幾內(nèi)亞境內(nèi)的51個(gè)礦業(yè)許可證，被收回的采礦特許權(quán)包括鋁土礦、黃金、鉆石、石墨和鐵礦。根據(jù)幾內(nèi)亞政府宣稱，這些礦業(yè)特許權(quán)已“無(wú)償歸還給國(guó)家”，并引用了幾內(nèi)亞采礦法中多條條款作為撤銷許可證的依據(jù)。
敘利亞向美提出簽署礦產(chǎn)協(xié)議
據(jù)《泰晤士報(bào)》（Times）報(bào)道，為換取解除長(zhǎng)達(dá)十年的制裁，敘利亞總統(tǒng)艾哈邁德·沙雷（Ahmed al-Sharaa）向美國(guó)提出了一份類似于美烏達(dá)成的礦產(chǎn)協(xié)議。到目前為止，這位敘利亞領(lǐng)導(dǎo)人表示愿意加入《亞伯拉罕協(xié)議》（Abraham Accords），并允許以色列在敘利亞南部部分地區(qū)的安全存在，此舉可能會(huì)使敘利亞政府密切與美國(guó)在該地區(qū)盟友的關(guān)系。
波蘭將從2026年起下調(diào)銅礦開(kāi)采稅
5月23日，波蘭財(cái)政部長(zhǎng)Andrzej Domanski表示，根據(jù)新的制度，波蘭的銅礦開(kāi)采稅將從2026年開(kāi)始下調(diào)。
秘魯將設(shè)立礦業(yè)基金，鼓勵(lì)小規(guī)模采礦
5月21日，秘魯能源和礦業(yè)部長(zhǎng)Jorge Montero表示，秘魯政府將設(shè)立一個(gè)“礦業(yè)基金”，為小型和手工作坊式采礦者提供資金激勵(lì)。
國(guó)家出口管制工作協(xié)調(diào)機(jī)制辦公室部署開(kāi)展打擊戰(zhàn)略礦產(chǎn)走私出口專項(xiàng)行動(dòng)
5月9日，國(guó)家出口管制工作協(xié)調(diào)機(jī)制辦公室組織商務(wù)部、公安部、國(guó)家安全部、海關(guān)總署、最高人民法院、最高人民檢察院、國(guó)家郵政局等部門在廣東省深圳市召開(kāi)打擊戰(zhàn)略礦產(chǎn)走私出口專項(xiàng)行動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)會(huì)，部署各項(xiàng)具體工作。 會(huì)議指出，加強(qiáng)戰(zhàn)略礦產(chǎn)資源出口管制事關(guān)國(guó)家安全和發(fā)展利益。國(guó)家對(duì)鎵、鍺、銻、鎢、中重稀土等戰(zhàn)略礦產(chǎn)實(shí)施出口管制以來(lái)，部分境外實(shí)體與境內(nèi)不法人員相互勾結(jié)，不斷翻新走私出口手法，試圖逃避打擊。為避免戰(zhàn)略礦產(chǎn)非法外流、遏制走私勢(shì)頭、切實(shí)維護(hù)國(guó)家安全，同時(shí)促進(jìn)合規(guī)貿(mào)易、保障產(chǎn)供鏈穩(wěn)定，打擊戰(zhàn)略礦產(chǎn)走私出口成為當(dāng)前迫切且重要的工作任務(wù)。
Harmony黃金公司并購(gòu)麥克銅業(yè)
哈默尼黃金公司（Harmony Gold）同意以10.3億美元并購(gòu)麥克銅業(yè)（MAC Copper），通過(guò)澳大利亞的一個(gè)關(guān)鍵資產(chǎn)，將加速公司向銅的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。這個(gè)全現(xiàn)金收購(gòu)將使得哈默尼公司完全持股麥克銅業(yè)的唯一資產(chǎn)——位于新南威爾士州中西部的CSA銅礦。CSA是澳大利亞品位最高和最老的經(jīng)營(yíng)銅礦，可追溯到150年前。開(kāi)采深度達(dá)到1900米，CSA是澳大利亞開(kāi)采深度最大的地下礦山之一。
興業(yè)銀錫擬4.54億元收購(gòu)海外礦山
5月5日，興業(yè)銀錫發(fā)布公告，公司與Atlantic Tin Limited（大西洋錫業(yè)有限公司，以下簡(jiǎn)稱“目標(biāo)公司”，澳大利亞非上市公眾公司）于4月30日簽署了《要約實(shí)施協(xié)議》，公司擬指定全資子公司興業(yè)黃金，通過(guò)場(chǎng)外要約收購(gòu)方式，向持有目標(biāo)公司全部已發(fā)行股份的股東發(fā)出場(chǎng)外附條件要約收購(gòu)。公司表示，本次要約收購(gòu)所需資金將由公司以自有或自籌資金支付。 具體來(lái)看，以每股0.24澳元計(jì)算，收購(gòu)目標(biāo)公司全部已發(fā)行股份股權(quán)總價(jià)值約為0.96億澳元，若所有目標(biāo)公司期權(quán)均轉(zhuǎn)換為普通股份且接受要約，目標(biāo)公司股權(quán)的總對(duì)價(jià)約為0.98億澳元，約合人民幣4.54億元。
金誠(chéng)信擬出資2.3億美元投建Alacran銅金銀礦
金誠(chéng)信5月8日晚間公告，鑒于公司擬追加收購(gòu)CMHColombiaS.A.S.之5%股權(quán)，且收購(gòu)?fù)瓿珊?，公司將作為控股股東間接持有CMHColombiaS.A.S.之55%股權(quán)，主導(dǎo)Alacran銅金銀礦后續(xù)開(kāi)發(fā)建設(shè)。為持續(xù)推進(jìn)Alacran銅金銀礦項(xiàng)目進(jìn)展，公司擬按持股比例出資約2.3122億美元用于Alacran銅金銀礦項(xiàng)目建設(shè)。該項(xiàng)目為采選工程，礦山采用露天開(kāi)采方式，設(shè)計(jì)的境界內(nèi)礦石總量為9790萬(wàn)噸。項(xiàng)目投資概算為4.204億美元，項(xiàng)目建設(shè)期為2年，建成后礦山壽命預(yù)計(jì)為14.2年。項(xiàng)目稅后凈現(xiàn)值（NPV）3.6億美元（折現(xiàn)率8%），內(nèi)部收益率(IRR)為23.8%，投資回收期預(yù)計(jì)3年。本次投資不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，不屬于關(guān)聯(lián)交易。
力拓和住友金屬礦業(yè)簽訂西澳Winu銅金項(xiàng)目最終合資協(xié)議
5月12日，力拓（Rio Tinto）集團(tuán)在其官網(wǎng)上公布，該公司和日本住友金屬礦業(yè)公司（Sumitomo Metal Mining，SMM）就西澳大利亞Winu銅金項(xiàng)目簽署最終合資協(xié)議，預(yù)計(jì)將于2025年完成交易。 力拓銅部門首席執(zhí)行官Katie Jackson和住友金屬董事Hideyuki Okamoto在珀斯簽署了最終的合資協(xié)議。此前兩家公司于2024年12月簽署了投資意向書(shū)。
Codelco和力拓同意加強(qiáng)合作，共同開(kāi)發(fā)阿塔卡馬地區(qū)的礦區(qū)
智利國(guó)家銅業(yè)公司（Codelco）網(wǎng)站公布，Codelco和力拓宣布了一項(xiàng)新的合作協(xié)議，旨在加速智利阿塔卡馬地區(qū)Nuevo Cobre周邊礦區(qū)的潛在開(kāi)發(fā)。 Nuevo Cobre是力拓集團(tuán)(57.74%)和Codelco(42.26%)的合資企業(yè)，成立于2023年，旨在勘探和開(kāi)發(fā)位于Potrerillos冶煉廠東南10公里處的礦產(chǎn)資源。圣安東尼奧 (San Antonio) 是Codelco旗下的一個(gè)礦業(yè)公司，毗鄰Nuevo Cobre。該地區(qū)的地質(zhì)潛力和兩個(gè)項(xiàng)目的接近性為建立采礦區(qū)提供了機(jī)會(huì)。通過(guò)該協(xié)議，雙方將合作評(píng)估機(jī)遇、發(fā)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)并降低風(fēng)險(xiǎn)。
剛果（金）卡莫阿-卡庫(kù)拉銅礦暫停部分井下采礦
紫金礦業(yè)5月23日晚間公告，近日，公司旗下卡莫阿—卡庫(kù)拉銅礦的卡庫(kù)拉礦段接連發(fā)生多次礦震，在該礦的東區(qū)發(fā)生多處冒頂片幫，震因不明。經(jīng)卡莫阿銅業(yè)管理層決定，該區(qū)域的井下作業(yè)已暫停，相關(guān)人員和部分設(shè)備已從井下工作面撤離，截至目前未發(fā)生傷亡情況。公司高度重視此次礦震事件，已組織內(nèi)部專家團(tuán)隊(duì)趕赴現(xiàn)場(chǎng)，會(huì)同卡莫阿銅業(yè)管理層和技術(shù)團(tuán)隊(duì)，必要時(shí)聘請(qǐng)外部第三方專家團(tuán)隊(duì)，重點(diǎn)將圍繞前期采礦方法、充填方案、水文治理措施和全生命周期排產(chǎn)等進(jìn)行重新論證和評(píng)估，對(duì)礦震原因進(jìn)行全面系統(tǒng)調(diào)查，并研究制定管理和技術(shù)層面的整改提升方案。受礦震影響，卡莫阿-卡庫(kù)拉銅礦一期和二期選廠將暫時(shí)以較低的產(chǎn)能運(yùn)行，處理來(lái)自地表礦堆的礦石，截至2025年4月30日，地表堆存約380萬(wàn)噸礦石，平均銅品位約3.2%?？?卡庫(kù)拉銅礦三期選廠以及卡莫阿礦段內(nèi)的地下礦山開(kāi)采活動(dòng)未受到影響。
印尼Danantara與法國(guó)ERAMET或收購(gòu)華友鈷業(yè)鎳廠股份
印尼國(guó)家投資管理機(jī)構(gòu) Daya Anagata Nusantara（簡(jiǎn)稱Danantara）與法國(guó)ERAMET SA集團(tuán)據(jù)稱正計(jì)劃收購(gòu)中國(guó)浙江華友鈷業(yè)股份有限公司旗下鎳冶煉廠的股份。根據(jù)彭博社2025年5月5日的報(bào)道，Danantara和ERAMET有意收購(gòu)華友位于北馬魯古Weda Bay工業(yè)園區(qū)（IWIP）的高壓酸浸（HPAL）鎳冶煉廠股份。 該項(xiàng)投資計(jì)劃甚至被認(rèn)為可能成為 Danantara的首筆重大交易。彭博社透露，相關(guān)利益方希望在本月底前簽署一份諒解備忘錄（MoU）。不過(guò)，他們也強(qiáng)調(diào)相關(guān)討論仍在進(jìn)行中，計(jì)劃可能發(fā)生變化。據(jù)悉，Danantara將通過(guò)印尼國(guó)有礦業(yè)控股公司MIND ID進(jìn)行此次投資。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1、全球貿(mào)易摩擦超預(yù)期壓制需求；
2、資源國(guó)政策擾動(dòng)加劇價(jià)格波動(dòng)。
